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２．事例（１）－バーナード・マドフ事件

かつてナスダックの会長も務め、金融市場政策に関してアメリカ政府にも意見を求められるほどの大物、バーナード・マドフ（正確には「メイドフ」と発音するようです）が、長期間不正な手口で顧客投資家をだまし続け、最終的には数百億ドルという金融史上最大規模と言われる被害総額となる犯罪を成し遂げてしまいます。

　このマドフ事件は、「新規募集資金を配当に回す」というポンジ・スキームとしては典型的な手口を取っていますし、その他の特徴もまさに「ポンジ・スキーム研究の教科書」と言える性格を持っています。

　このパートにおいては、このマドフ事件を取り上げ、ポンジ・スキームとしての研究を深めてみたいと思います。

１）事件の概要

①マドフの主張していた運用手法

ポンジ・スキームの本質は、新しく受け入れた資金を投資に回さず、既存の投資家への配当に回す、いわば「自転車操業」的手法にあります。しかし、それを言ってしまえば当然投資家など集まりません。従ってどのようなポンジ・スキームでも、必ず「表の投資スキーム」、しかも一般人にはわかりにくいほど高度かつ効果的に「見える」スキームが主張されます。

この「表の投資スキーム」についてマドフは、自らが主に「スプリット・ストライク・コンバージョン」（SSC）と呼ばれる運用手法を採っていると主張していました。このSSCとは、以下のような考え方に基づく投資手法です。

• まず数十種類の上場現物株（通常S&P100種などに連動する銘柄となることが多い）をバスケットで購入し、これらに対応するプット・オプションを買い、コール・オプションを売る。
• この結果、現物株の配当金と、値上がり益が確保できるが、株価下落局面においては損失を限定することができる。

非常に難しいのですが、要するに株価下落による損失リスクをヘッジしながら、値上がり益と配当だけを獲得する、安全な手法であると主張していた訳です。

この主張を裏付けるように、１９９０年代以降、エンロン、ワールドコム、グローバル・クロッシングなどの組込銘柄が経営破綻したのに、マドフのスキームは無傷であり、１９９３～２０００年の８７カ月間でマドフのファンドがマイナスとなったのはたった3カ月しかなく、驚異の投資パフォーマンスであると言われていました。

②実際の手口と被害拡大の原因

とは言うものの、このコラムでご紹介しているくらいですので、当然ながらマドフが主張する表向きのスキームは全くのウソでした。

結局の所は「得た金(の一部)を配当に回し、さも高額配当が得られるかのように見せる」、というまさにポンジ・スキームの際たるものだったのです。

自転車操業的詐欺であるポンジ・スキームは、新規投資者の増加が頭打ちになる、すなわちキャッシュフローが減少に転じればすぐに破綻の道を歩み始めます。これは支払うべき偽配当の原資がなくなってしまうからです。しかしながら、マドフのスキームは、数百億ドルという甚大な被害総額に至るまで、詐欺事件として明るみに出ませんでした。

このような異常な規模まで被害が拡大した理由は、素晴らしい経歴、広く高度な人脈、証券界などとの特殊関係といった「大きな信用」に帰するところが非常に大きいと言われています。また、監査、当局による検査などのチェック機能が十分に果たされていなかったことも、被害を大きくした原因のようです。

③発覚、逮捕、収監

結局のところポンジ・スキームは、どのような場合でも同じような末路をたどります。つまり、規模が大きくなって拡大した配当や解約の支払が、新たに入ってくる資金でできなくなれば、そこでポンジ・スキームは破綻してしまうわけです。

２００８年１２月、マドフは詐欺の罪でFBIにより逮捕され、証券取引委員会がマドフの会社の資産を凍結、調査に着手します。

２００９年６月、地方裁判所はマドフに対して詐欺・資金洗浄などの罪で150年の禁固の刑の判決を下します。その判決に基づき、マドフはノースカロライナ州の刑務所で服役中と言われています。
※２０２１年４月１４日、死亡が発表されています。

④被害を受けた投資家、金融機関

規模が規模だけに、被害者のリストにも錚々たる個人名や金融機関が挙がっています。

• ニューヨーク・メッツのオーナー　フレッド・ウィルポン氏
• ゼネラル・モータース（GM）の金融サービス部門会長　エズラ・マーキン氏
• 仏ロレアル創業者の娘、リリアンヌ・ベタンクール氏
• アパレル界の大物カール・シャピロ氏
• スティーブン・スピルバーグ氏
• ケヴィン・ベーコン氏
• ノーベル平和賞受賞者のエリー・ウィーゼル氏
• フェアフィールド・グリニッジ（イギリス）
• HSBC(イギリス)
• サンタンデール銀行(スペイン)
• 野村HDなど日本の金融機関

また、名前は出ないものの、富裕層の退職者やユダヤ系を中心に多くの慈善団体が退職年金や基金を失っています。慈善団体の中には、この被害で解散を余儀なくされるところも少なくないようです。

⑤金融機関の責任

前項で金融機関の被害について触れましたが、実は金融機関は一方的に被害者なのかという議論もなされています。というのも、金融機関については、損失は受けたとしても、マドフの会社から多額の手数料を既に得ているからです。このため、この問題によって顧客への甚大な損害を与えた責任は追及されても仕方のないところです。

これほど多くの金融機関がマドフ氏のスキームを見抜くことに失敗し、多額の損害を被ったことは、業界にとって大打撃となったと言われています。特にファンド・オブ・ファンズと呼ばれる、マドフのような投資信託に対する投資を収益源とするファンドは、本来、多数のファンド・マネジャーから最高の人材を選び、顧客の資金を分散投資することを至上命題としていますが、これらのプロフェッショナルがマドフ氏の経歴や名声に惑わされ、全く機能していなかったようなのです。

この問題に関しては、おそらく今後投資家から相当な数、金額の損害賠償請求がなされると予想されます。特に、後述の通り少数ながら専門家から相当な警告が出ていたことは重要な争点になるだろうと言われています。実際、現時点でも金融機関や一部の投資家に対しては、裁判所から「マドフの不正を知って投資し、得た利益を破産財団に支払え」という命令が出ているとのことです。

２）被害拡大の原因分析

本来ポンジ・スキームはある程度規模が大きくなると資金が回らなくなり破綻するものです。それにもかかわらず、マドフ事件は史上最大級の経済犯罪と言われるまで被害規模が拡大しました。この原因の一つは、マドフ氏の経歴や人脈からくる、金融界を中心とした大きな信用でした。この信用がどのようなものであったか、そしてそれらがどのよう影響したかについて次に分析してみます。

①申し分ない経歴

マドフ氏は大学（アラバマ大学、ホフストラ大学。最終的には政治学専攻）を卒業した後、1960年に投資会社を設立、弟も大学卒業後の1970年に同社へ参加しています。

その後、ナスダック・ストック・マーケット（Nasdaq Stock Market、現ナスダックOMXグループ）会長や全米証券業協会（NASD）の評議員など、大きな地位を占めるようになりました。特に、NASDAQ会長時代は電子取引の整備によってNASDAQ市場を発展させる原動力となったと言われています。

米国だけではありません。マドフ氏はロンドン証券取引所における初の米国人メンバーの1人という大変な役目にも就いています。

このような経歴もあり、事件が明るみに出るまでは証券市場問題の専門家として、政府に多数の助言を与えていました。

②SECとの特殊な関係

米国のSEC（証券取引委員会）は、米国における証券取引を監視監督する役目を持った組織です。ウォール街の重鎮であったマドフ氏は、本来自らが監視監督されるべき組織における有力な当局者数人と親しい間柄にありました。また、SEC自体もマドフ氏に意見を求めることが多くありました。

これに加え、マドフ氏の姪（マドフ氏のファンドにおけるコンプライアンス担当弁護士）は、2003年に同社のマーケットメーク部門の帳簿を検査したSECのチームの元メンバーと結婚しています。

このような特殊関係は、当局による調査へ少なからず影響を与えてしまっていたようです。

後にCFE（公認不正検査士）となったハリー・マルコポロス氏は、マドフ氏が「ポンジ・スキームに手を染めている」という疑いについて、２０００年、２００５年の２回に渡ってSECに対して警告を発しています。

この訴えに基づき、SECは２００６年１月になってようやく、マドフ氏本人や関係者の調査を開始しました。その際SECは、マドフ氏がファンドの投資戦略の性質について調査員に事実と異なった説明を行っていたこと、また顧客企業の投資口座の詳しい情報を調査員に正確に伝えなかったことを把握していたとのことです。しかしながら、SECは「最終的に強制調査を行うほどの違反ではない」として、調査を打ち切っています。後で言っても仕方のない事ですが、ここで発覚していれば、その後急激に増加した被害は防げたとも言えます。

なおSEC委員長のクリストファー・コックス氏は後に組織の過ちを認め、この事件に対してSECが取った対応には「大いに問題がある」と述べています。

③ユダヤ系人脈

単に金融・証券の世界だけで大物と言われていた訳ではありません。ユダヤ人のマドフ氏は、米国で極めて強い影響力を持つユダヤ人社会においても有力者として認められていました。彼はユダヤ系慈善家として非常に名声を得ており、「あの人が言うことだから間違いない（ニューヨーク在住のユダヤ系男性）」と言われるほどの人物として信用されていました。

④形ばかりの会計事務所

マドフ氏の会社は、一応公認会計士による監査を受けていました。しかしその会計事務所は、ニューヨークの近郊の新興都市にあり、パートナー含め 3 名の小さな事務所でした。この所長は義理の父親が引退する際に事務所を引継ぎ、約２０年もの長期間マドフの会社を監査してきました。

マドフ氏の主張通りであれば、これだけの取扱高と複雑な取引をこなす規模の大きな会社を、このような小規模な事務所で監査することは不可能です。監査報酬はそれなりに高かったようですが、それとて監査に必要となる人員があってのことで、監査の実態が無ければ単なる口止め料に過ぎません。

⑤出されていた警告

マドフ氏のライバル投資家で後にCFE(公認不正検査士)となったハリー・マルコポロス（Harry Markopolos）氏は、2000年という早い段階で、マドフ氏がポンジ・スキームに手を染めているという疑いを認識し、2005年11月7日付のSECあて文書において、マドフ氏による投資スキームの正当性と合法性に異議を唱え、13に上る不正の兆候を明示していました。

投資助言会社アクシアは、マドフ氏が売買していると主張したS＆P100株価指数のオプション市場は、同氏のファンドほど大規模なポートフォリオには小さすぎると結論づけました。またアクシアは顧客に対し、マドフ氏に投資しないよう助言しています。

定量分析を手がける調査会社MPIも、顧客に同様の助言をしています。これは2006年に行った分析で、マドフ氏のリターンを生むような理論的戦略を見つけられなかったことが主な原因です。唯一、密接な関連性を見つけられたのは、その1年前にポンジ・スキームによる詐欺が発覚して破綻したヘッジファンド、バイユーのリターンだけだったそうです。

⑥秘密主義と名声

今となってみれば、マドフ氏が手がけた投資事業の秘密主義と名声こそが危険信号であったと言えます。

例えば、顧客とフィーダーファンドの運用責任者は、自分たちがマドフ氏の会社に持つ証券口座にオンラインでアクセスすることを認められませんでした。

また、本来マドフ氏のような運用スタンスを採る場合には高度なITシステムが必要なのですが、実際には社内に貧弱なパソコンが置いてあるだけだったとのことです。

このような形で、マドフ氏の投資事業は全くのブラックボックスとなっており、グループ内の大規模なブローカー・ディーラー部門とは完全に切り離された小さなチームが運営していました。

このように暗闇に置かれていた顧客たちも、偽りの高利回りが続く限りは気にかけなかったようで、マドフ氏に戦略を明かすよう求めることは、「コカ・コーラに魔法の製法を見せてくれと要求するのと同じくらい馬鹿げたこと」だと受け止められていました。

次回（３／５）は、本題である「AIJ投資顧問事件」についてご説明します。

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